2019年の起債市場は、此の週で終わりとなる。今年は天皇誕生日がなくなったので、クリスマス前の休日がない。海外で一般的なクリスマス休暇とは異なり、日本の長い年末年始休暇は、グローバルな市場スケジュールとは合致していない。特に、1月の2日と3日が休みなのは、先進国の主要市場では例がない。結局、日本ではクリスマス前から約2週間ほど金融市場が十分には機能しないことになる。かつては、この間に発表される国債発行計画や資金運用部ショックなど、タイミングの悪いイベントが生じたことがあるものの、近年の予定調和的国債発行計画と日本銀行による大量購入で需給が締まっている金融市場は、波乱を期待する方が難しい。淡々と年末年始を迎えることになろう。

最後のタイミングで動いた社債は、二本のみであった。一つは、東京海上日動火災保険の劣後債である。満期は60年となっているが、10年後に期限前償還が可能になっており、金融庁の監督に服す業態に関しては、発行体のコールオプション行使が確実視できることから、実質的に10年債と考えて、よほどのことがない限り大丈夫であろう。近年では、一般事業会社の劣後債をハイブリッド証券などと称して、高い利回りで募集しているが、此方は期限前償還が確実でないことに留意するべきである。証券形態でないハイブリッドローン等では借換えによる実質的な継続を宣言し、それを前提にして格付会社が一定の資本性を認めていたが、宣言を反故にし短い期間でローンを終わらせた事例が少なからず存在する。早期に資金が返済されることは良いものの、再投資が困難になっている可能性は否定できない。結局のところ、オプションの行使が借り手の判断になっているのである。監督官庁によるコントロールがなく、市場や格付会社との間での取り決めを容易に翻して来たことを考えると、事業会社の劣後債については、信用状況や金利水準の変化があった場合に、期限前償還が実施されないリスクを十分に考慮しておくべきだろう。その場合、60年とかの超長期与信になってしまう。

もう一つの起債は、東京ガスの38年債である。社債の募集年限は、基本的には区切りの良い5年・10年・15年・20年・30年といったものが多くいものの、10年以内であれば、特にレアな9年債や1年債といったものもあるが、それ以外の年限はすべて普通に募集されている。必ずしも国債の発行年限にとらわれないのである。また、整数年限である必要はなく、この12月でも三井不動産の第71回社債は10年4か月債であった。地方公共団体金融機構のFLIPに基づく債券は、定例の募集年限を外すことが基本であり、オッド年限の募集が珍しくない。そのため、市場参加者は債券の募集年限に対して、以前よりも柔軟な対応ができるようになっている。国債の流通市場が安定していることで、端数の年限でも利回りの参照が容易である。今回の東京ガス債は、国債に対するスプレッドプライシングが行われており、国債対比+26.5bpsのスプレッドで、0.693％のクーポンとなっている。小数第3位まで刻んで半端なクーポンにも見えるが、発行体の年限希望と、投資家のニーズが合致すれば、問題なく消化できる良い例かもしれない。